La próxima vez que la FED reduzca su programa de compra de bonos la reacción del mercado debería ser más como un ataque de nervios que como un berrinche.
Primero, revisemos un poco el histrionismo histórico que rodea a la rabieta cónica inicial. En septiembre de 2012, el programa de alivio cuantitativo de la Reserva Federal estaba funcionando a un nivel de 85 mil millones de dólares por mes. El programa de compra de activos consistía en valores respaldados por hipotecas y bonos del Tesoro. Luego, en diciembre de 2012, el Presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, expandió su masivo programa QE 3 haciendo que su duración fuera ilimitada. Pero en mayo de 2013, finalmente había llegado el momento de empezar a discutir la reducción de sus compras de activos. Y en diciembre de ese año, la reducción comenzó oficialmente; con la QE terminando en octubre de 2014. Por supuesto, la Reserva Federal volvería al juego del QE seis años después. Pero en ese momento, el pensamiento de consenso abrumador era que la tormenta económica de 100 años había pasado y que nunca más seríamos testigos de acciones tan extraordinarias por parte de nuestro banco central.
Mientras que el S&P 500 cayó un 5% en sólo unas semanas después de que Bernanke discutiera por primera vez la reducción de la compra de activos, la carnicería fue mucho peor en el mercado de la deuda soberana. En mayo de 2013, tras una mera sugerencia de una inminente reducción de las compras de bonos, el pánico se extendió por todos los mercados mundiales de bonos. El Tesoro de los Estados Unidos a 10 años lo tomó especialmente mal, haciendo que los precios de los bonos se desplomaran. El rendimiento del índice de referencia ganó 140 puntos básicos entre mayo y principios de septiembre de 2013. Según PIMCO, el rendimiento del Bono a 10 años fue del 1,94% el13 de mayo, el día antes del testimonio de Bernanke. Pero menos de cuatro meses después ese rendimiento subió al 3,34%.
Tan malo como fue ese Berrinche, hay tres razones por las que el próximo Berrinche Cónico debería hacer que el berrinche de los mercados anteriores parezca un estado de tranquilidad.
La primera diferencia es que la Reserva Federal está comprando 120 mil millones de dólares en activos cada mes en lugar de los 85 mil millones de dólares durante el tercer trimestre. Estaba comprando MBS y bonos del Tesoro durante el período previo al último berrinche. Pero ahora, la Reserva Federal no sólo está comprando esos mismos tipos de activos, sino que ha lanzado por primera vez nuevos tipos de deuda, incluyendo bonos municipales y corporativos, incluso deuda de baja calidad, con su actual programa QE 4. Esta enorme distorsión del mercado ha obligado a que los rendimientos de los bonos sean mucho más bajos de lo que eran hace siete años. En los días del Berrinche Cónico, la idea de que pudiera haber alguna vez una deuda soberana de rendimiento negativo era absurda. Hoy en día, hay casi 20 billones de dólares de deuda que ofrece un rendimiento inferior al cero por ciento. Los rendimientos de los bonos del Tesoro también están en un mínimo histórico: unos cien puntos básicos menos que los que existían en 2013. Con los rendimientos de los bonos tan bajos, simplemente significa que la energía potencial almacenada detrás de la normalización de la tasa de interés será aún más violenta; con la tasa de cambio causando G-LOC.
La segunda razón por la que el próximo berrinche será peor que antes es que las acciones están en una burbuja mucho más grande hoy en día. La relación precio/ventas del S&P 500 en marzo de 2000 (el pico anterior de la valoración del mercado de valores) era de 2,1; y esta medida era sólo de 1,3 antes de la Berrinche Cónica. Hoy en día, está en un ratio récord de 2,7. La otra medida de valoración más importante y reveladora es la relación entre el límite total del mercado y el PIB. El tope de mercado total del Wilshire 5000 al PIB fue de 1,4 en el pico de marzo de 2000. Esta proporción fue de aproximadamente 1,0 en los días de la Berrinche Cónica. Sin embargo, ahora está por encima de 1,85. Por lo tanto, el mercado de valores no sólo está en una valoración mucho más alta que en cualquier otro momento de la historia, sino que es inmensamente mayor que sus niveles de 2013. ¿Qué tan malo podría ser? Para los inversores que compraron el NASDAQ en su apogeo; la caída subsiguiente fue de más del 80% y habría que esperar 15 años para alcanzar el punto de equilibrio en términos nominales. Cuando se ajustaba a la inflación el tiempo de espera era aún mayor.
Tanto la caída de Dot.com como la de Taper Tantrum fueron el resultado de que la Reserva Federal se llevara la ponchera. Jerome Powell admitió tácitamente durante su conferencia de prensa de diciembre que la continuación de los costes de los préstamos casi nulos es lo único que impide que la burbuja del mercado de valores estalle. Por lo tanto, es imperativo evitar cometer el error de comprar y mantener las acciones a estos niveles una vez que la Reserva Federal comience a drenar su liquidez.
Por último, ahora hay una cantidad récord de deuda total que se aferra precariamente a los bajos rendimientos inducidos artificialmente por la Reserva Federal. Cuanta más deuda haya pendiente en relación con la economía subyacente, más inestable se vuelve la economía y más dañina será su eventual reconciliación. La relación entre la deuda nacional y el PIB ahora se sitúa en el 128%. Era «sólo» el 100% en 2013 y un mero 57% en marzo de 2000. Lo más importante es que la relación entre la deuda total de las empresas no financieras y el PIB es a la vez desalentadora y ridícula. En los elevados días de la burbuja de Internet, esta relación alcanzó el 67%. Pero disminuyó al 42% durante los días previos a la Berrinche Cónica. Hoy en día, la deuda total de las empresas no financieras se ha disparado hasta convertirse en un 82% de la economía total (fuentes: Z.1, Banco Mundial). Ahora hay una cantidad récord de deuda corporativa de alto rendimiento pendiente y ese rendimiento es el más bajo de la historia. Y recuerden, la Reserva Federal no estaba comprando bonos basura en 2013.
El catalizador común para las explosiones de burbujas anteriores ha sido un banco central que ha eliminado su oferta masiva e indiscriminada de los bonos que compra. Porque es exactamente ese proceso el que indirectamente infla esas burbujas de activos para empezar. Es una tasa de inflación en rápido aumento, medida por el Índice de Precios Básicos PCE, la que llevará a la Reserva Federal a invertir su fácil postura de política monetaria. Pero eso es probablemente todavía un largo camino por recorrer. Es seguro que la próxima eliminación traerá a la Reserva Federal de nuevo al juego de la manipulación monetaria. Esta próxima iteración será de un tamaño y alcance récord, como las anteriores. Pero esa decisión será posterior al caos que se avecina. Y después de todo, ¿qué inversionista quiere sufrir otro 80% de retroceso en sus planes de retiro si no tiene que hacerlo? Por eso es más importante que nunca rechazar la propaganda de compra y retención que se escupe desde el profundo estado de Wall Street.
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(Imagen destacada de Adam Nowakowsky vía Unsplash)
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